Il debito cinese cresce, ma rendimenti bassi, risparmio interno e controllo finanziario tengono contenuto il costo del finanziamento pubblico.

La Cina accumula debito, affronta una crisi immobiliare e deve sostenere governi locali molto indebitati. Eppure, Pechino continua a collocare titoli a costi che molti Paesi occidentali invidiano. Il paradosso è soltanto apparente: il prezzo del debito non dipende dal suo volume in assoluto, ma da chi lo compra, in quale valuta e con quali alternative.

Gran parte del debito pubblico cinese è denominata in renminbi e detenuta all’interno di un sistema finanziario controllato. Banche, assicurazioni e fondi hanno abbondante liquidità e un universo di investimento regolato. Finché il risparmio resta domestico, lo Stato incontra una domanda strutturale per le proprie obbligazioni.

Il debito cinese non è un solo debito

Le statistiche cambiano a seconda del perimetro. Il debito del governo centrale è diverso da quello delle province, degli enti locali e dei veicoli finanziari usati per costruire infrastrutture. A questi si aggiungono imprese pubbliche e settore immobiliare.

Guardare solo al rapporto ufficiale tra debito statale e PIL sottostima quindi le passività potenziali. Ma sommare ogni obbligazione come se fosse garantita integralmente da Pechino produce l’errore opposto. Il rischio è distribuito, opaco e spesso trasferito attraverso ristrutturazioni amministrate.

Perché i rendimenti restano bassi

La Cina risparmia molto e consuma relativamente poco. Quel risparmio alimenta depositi bancari che vengono trasformati in prestiti e acquisti di titoli pubblici. I controlli sui movimenti di capitale limitano inoltre la facilità con cui il denaro può cercare rendimenti all’estero.

La banca centrale cinese opera in un contesto di inflazione debole e pressioni deflazionistiche, quindi può mantenere condizioni monetarie più accomodanti rispetto alle banche centrali impegnate a frenare i prezzi. Se crescita e inflazione nominale rallentano, però, anche un interesse basso può pesare molto sui debitori.

Debito cinese e crescita delle metropoli della Cina (Fonte: Pexels)

Il ruolo delle banche di Stato

Le grandi banche cinesi non sono semplici investitori di mercato. Rispondono anche agli indirizzi pubblici e sostengono emissioni e progetti considerati prioritari. Questo rende improbabile una crisi di rifinanziamento identica a quella di un Paese dipendente da capitali esteri.

La stabilità ha un costo. Prestiti rinnovati a soggetti poco produttivi immobilizzano capitale, comprimono i margini bancari e ritardano il riconoscimento delle perdite. Il rischio non scompare: migra nei bilanci e può tradursi in crescita più bassa.

Moneta propria e creditori interni

Pechino si indebita prevalentemente nella valuta che controlla. Non deve procurarsi dollari per rimborsare la maggior parte dei titoli e può usare strumenti monetari e regolamentari per gestire la liquidità. È un vantaggio decisivo rispetto ai Paesi emergenti con debito estero.

Ciò non significa che possa stampare senza conseguenze. Una monetizzazione eccessiva può indebolire il cambio, alimentare fughe di capitale e compromettere la fiducia nel renminbi. Il margine esiste perché inflazione e domanda sono deboli, non perché il vincolo economico sia abolito.

Il vero rischio è la qualità della crescita

Il problema cinese non è un’asta che va deserta domani mattina. È l’uso del credito: infrastrutture con rendimenti decrescenti, edilizia sovradimensionata e finanza locale dipendente dalla vendita dei terreni. Se il debito cresce più della capacità di produrre reddito, il sistema deve accettare perdite o socializzarle.

Pechino può mantenere bassi i tassi più a lungo di molte economie, ma non può trasformare ogni progetto in un investimento produttivo. Il costo ufficiale del denaro racconta la forza del controllo finanziario. Le ristrutturazioni, i margini compressi e la crescita debole raccontano il prezzo nascosto di quel controllo.